台股下半年走勢預測

時序已經進入了七月份，隨著熱浪一波又一波的來襲，似乎也挑動了投資人的熱情，台股自五月份反彈以來，漲幅已逾千點，然而漲勢似乎不見停歇，大有要一次給他漲完的氣勢。目前投資人的情緒也隨著美股穩健走揚而益加高漲，看來今年下半年的行情確實欲小不易。

四月底台股最低來到4,044點，此後大盤指數自５月２３日一根長紅突破盤局後，漲勢即未曾停歇，電子股帶領大盤一路過關斬將，似乎電子股往昔的雄風再起。然而由於大盤已經連續三年走空，這三年當中每次投資人只要是見指數上漲後去追高，總是接二連三的在高檔被套牢，而這也是為何此次大盤在五千點之前，成交值始終無法顯著放大，融資在低檔徘徊，投資人不敢進場追高的原因所在。

由於去年傳統產業股呈現強勢上漲格局，而且上漲之後並沒有就此尖頭反轉向下，反而在高檔呈現長期橫盤走勢，比如航運股或汽車股皆是，這些現象也已經告訴我們，部份的傳統產業股其實已經在基本面上產生了長期的質變，而這些質變最重要的來源，是來自於轉投資大陸的獲利開始顯現，當初的流淚播種，如今已開始歡呼收割。如果是營收只來自於台灣本島的一般傳統產業股，缺乏大陸收成概念的傳產股，則就算股巿大好，也並不是投資的重點所在。

一個多月前，陳水扁總統提出核四公投的議題，就已正式啟動了明年總統大選行情的按鈕，緊接著陳總統親自宣佈取消單一外資投資台股三十億美元的上限，然後又是立法院臨時會通過財經六法中的四個重要法案，隨之總統財經顧問蕭萬長在接受媒體採訪時，宣稱陳總統已經原則同意，將開放空運貨物的直航。這一連串的動作，在在告訴我們陳總統對於競選連任是勢在必得，也已經規劃了一系列的利多措施，視時程的遠近陸續端出一道道的大菜來。

遠在地球的另一邊，美國布希總統也全力為競選連任鋪路，從伊拉克戰爭後，就開始一連串的諸如三千多億美金的減稅案、揚棄強勢美元政策讓美元大幅度貶值，以及美國聯準會將聯邦利率降至百分之一的低點，也在在說明布希政府以拼經濟的方式來拼連任的作法，實與阿扁總統的作法東西方相互輝映。昨天( 7/15)葛林斯班在參院作證時，表示為了加速美國經濟的復甦力道，必要時將不排除再度降息，此話實一語道盡了布希總統拼經濟拼連任的急迫感。

台股此波上漲行情以電子股為主流，但這不表示從此以後電子股又要回復民國85－88年的長期多頭雄風，因為當前的經濟情勢已經與當年有極大的不同。大陸經濟近年來持續穩健成長，中國收成股已經不再僅止於是一種「概念」而已，而是有實際業績作支撐。而電子業在沒有新技術新產品的創新發展下，仍然只是舊PC或舊手機等的替換性需求而已，故電子業似也有成為景氣循環股的味道。因而在往後的兩三年內，以中國收成概念為主的傳產股以及電子股，皆有可能成為輪流上台表演的主角。

目前大陸的經濟情勢，實在不得不讓我想起民國七十六年時候的台灣。當時台灣已連續多年經濟大幅成長，外匯存底大量累積，M1b貨幣供給年增率屢創新高，與當前的大陸情勢殊無二致。想必大家都還記得台灣後來發生了什麼事吧？台幣大幅升值，股巿狂飆，房地產大漲，景氣極度繁榮，「台灣錢淹腳目」在當時誠非虛言。從目前大陸的經濟態勢來看，人民幣升值只是早晚的問題，我們從這個議題談起，看看人民幣升值到底可能對大陸股巿及台股有何重要涵義吧。

民國七十六年，當時台灣尚未開放證券商設立，證券商仍為特許行業，巿場上只有十四家專業證券經紀商，當年四月我個人剛入某家券商服務。身為一個剛入門的菜鳥，我對股巿的漲跌仍然沒有什麼具體的概念。記得進公司不到三個月，中央銀行忽然宣佈外資管進不管出，你要將台幣換成美元匯出台灣，要換多少悉聽尊便；但若是要將美元換成台幣匯入國內，對不起，每個人最多一年五萬美元。就在此政策公佈未久。一日老闆要我跟其他兩三個新進同仁，跟一個從印尼來的客戶一起到台灣銀行去。當時我們這幾個菜鳥也不知去要作什麼，到了台銀總行，客戶打開了隨身的皮箱，才發現裡面裝滿了一疊疊的美金百元大鈔，一疊就是一萬美元，看來應是不少於一百萬美元，原來我們是來借人頭給他將美元換成台幣的。

當時我才真正的體驗到什麼叫作「熱錢」，而這僅是其中的一個客人而已。當時新台幣兌美元匯率仍在三十八元左右，一美元可兌換三十八元台幣。而當時新台幣即將升值的傳言已甚囂塵上，因為台灣從美國賺進了大量的美金，當年度我國的外匯存底己超過七百億美金，因而美國強迫台幣升值的壓力極為龐大，台幣升不升值在當時已由不得我國了。然而當時央行擔心台幣升值速度過快，將影響我國的外銷出口競爭力，所以傾向台幣要緩步升值，而不是一夕之間貶至合理價位。

央行的這個決定，在當時的經濟環境之下是不得不然的作法．我們都知道兩國之間的匯率是彼此間的貿易條件,當一國的貨幣(如台幣)匯率貶值時,其貿易對手國的貨幣(如美元)相對就升值,反之亦然.台幣若貶值,則出口商賺到的美金,可以換得更多的台幣;而進口商反而要用更多的台幣才能買到原先以美金計價的進口商品.所以一國貨幣貶值有利出口但不利進口; 相反的貨幣貶值則有利進口但不利出口.當一個國家的匯率嚴重低估時, 該國可以用極低廉的價格大量傾銷商品給貿易對手國, 大賺對方的錢. 而對方卻要承擔其國內產品因價格較高而滯銷, 以致於失業增加等等的經濟後果. 所以說匯率是兩國間彼此的貿易條件,不是單純某個國家的內部事務, 並非自己想要如何作就可以的.

新台幣緩步升值的過程,其實就是等於在昭告全世界:”你要趕快來套新台幣的匯差哦,不然你就是個笨蛋囉”.各位試想,你以一美元換三十八元台幣, 兩年後你只要用二十八元就可以換回一美元, 這期間你什麼事也不必作,報酬率就超過三成, 天底下有這麼好的事嗎? 當時的中央銀行也知道緩步升值將導致套匯差的熱錢大量流入國內, 但是又何奈.

當投資客把資金匯入國內後, 會老實的放在銀行裡生利息,什麼事也不作嗎? 當然不是, 他們會去買股票, 台灣股巿在就這原本因經濟長成長資金已顯浮濫的情況下, 再加上外資的風助火勢之下, 漲勢遂一發不可收拾. 我剛入巿場時指數1,300點, 到民國七十九年二月時, 指數達到 12,682的歷史高點, 短短三年間指數漲幅高達875%, 這就是新台幣大幅升值的結果.

這種股巿大漲的情形, 我近來一直感覺即將重新發生, 歷史即將重演, 但這次不是發生在台灣, 而是在中國大陸. 台灣在民國五十一年成立交易所正式有股票交易,到民國七十六年股巿大漲,時間過了25年. 而大陸在1979年改革開放後開始有股巿,迄今也23年了. 所以從時間上來看似也巧合, 大漲的時間應該也不遠了.

近三四年來, 全世界經濟陷入不景氣, 利率持續走低, 日本不景氣的時間已超過十年, 甚至出現零利率的現象. 這種現象在二次世界大戰之後還不曾發生過,從經濟學理來說, 利率持續走低,景氣仍然持續低迷, 物價甚至發生下跌的狀況. 顯示經濟體已陷入流動性陷阱, 貨幣政策完全失效的境地. 原本凱因斯學派的經濟學, 以財政政策及貨幣政策為控制經濟景氣循環波動的兩大利器, 二次戰後, 這兩大政策工具是相當有效的, 當景氣過熱時, 就緊縮銀根提高利率, 縮小財政支出規模, 使景氣擴張趨緩, 使不致發生物價上漲的通貨膨脹. 當景氣趨緩有陷入蕭條之虞時, 就放鬆銀根降低利率, 擴大公共財政支出, 使經濟重新獲得成長動力.

然而過去這些年來, 日本第一個先陷入不景氣的深淵, 但是接二連三的放鬆銀根調降利率的政策, 對於防止景氣進一步的下滑卻絲亳無能為力, 也就是貨幣政策已經完全失去了應有的效用.去年美國聯準會在一年間連續調降了十一次利率, 實在是因為看到日本的殷鑑不遠, 葛林斯班能如止快速降息, 日本的功勞實不可沒.

最近一兩年來, 伴隨著利率的下跌, 卻沒有能夠促使消費與投資增加, 更糟糕的是物價竟然持續下跌, 物價的緩慢持續下跌的過程, 就是現今大家聞之色變的”通貨緊縮”. 物價持續下跌的嚴重後果, 就是消費者覺得延遲消費反而可以有更好的購買力, 結果大家都不消費, 經濟的復甦就更是遙遙無期. 經濟學家在長期的經驗中,早已累積了極豐富而有效的對付通貨膨脹的方法, 然而對付通貨緊縮卻是束手無策, 沒有人有治療通縮的經驗. 所以說不怕通膨只怕通縮, 只要物價能恢復正成長, 那經濟學家就有用武之地了.

以上說明了這麼多當前經濟情勢的目的, 在於讓大家瞭解利率長期下跌的主因, 以及經濟學家們最關注的議題,接下來又要談到中國大陸了. 到底什麼才是促使通貨緊縮發生的原因? 如果能找到通縮的成因, 那麼才能對症下藥,如此才能藥到病除, 使全世界的經濟重新走向健康的發展之路.目前已經有愈來愈多的國家,把通縮發生的成因指向中國大陸,就是因為中國大陸在近幾年來已成為全世界最大的工廠, 已低廉的價格向全世界傾銷其商品, 才會使全世界的物價漲不起來而形成世界性的通縮. 因此唯有人民幣升值才能扭轉此一事實, 使全世界經濟得以重生.

這就是人民幣何以要升值的經濟因素, 我個人也認同人民幣應要升值 何況我國在民國七十六年台幣大幅升值時, 當時並無通貨緊縮的現象, 而當前通縮情勢仍然緊張, 人民幣更難置身事外. 此外, 大陸貨幣當局謂人民幣升值將嚴重斵喪大陸的出口競爭力, 此點我倒是不苟同, 我認為人民幣有大幅升值的實力, 而仍然不會對其出口競爭力有重大影響, 其理由如下:

基礎經濟學告訴我們, 要組織一個生產活動, 必須要有四種生產要素, 其一是土地, 二是勞力, 三是資本(資金), 四是技術(或稱企業家精神). 以製造業為例, 要生產某項產品, 要先找好土地, 其次要購置生產設備, 如廠房,機器設備等,這是資本, 接下來要請勞工操作機器, 最後也要請經理管理團隊提供know-how來管理公司的運作. 此四種要素缺一不可. 而大陸在這四種生產要素中, 於土地跟勞力兩項, 根本不虞匱乏. 土地在大陸為國有, 地租要高要低,由政府決定, 只要是政府獎勵的投資項目,地租是很低的. 而勞力更是不缺,目前大陸十三億(一說為十五億)人口中, 在農村估計有兩到三億人不是處於半就業或者根本就是失業的狀態中, 有外國專業機構估計, 就是再經過二十年, 農村的失業情況也不會完全消失, 所以此部份的備用勞力供給也是不虞匱乏. 因此在四種生產要素中, 已經有兩種因素在未來相當長的時間內, 根本就沒有什麼大幅漲價的可能性, 所以即便人民幣升值, 廠商的生產成本應該也不會有太大的增幅.

即使在十餘年前, 沒有通貨緊縮的大環境中, 台灣並不具有像當前中國大陸的土地與勞力的優勢,一樣都被迫大幅升值. 所以我個人相信人民幣沒有不升值的條件, 問題只是在於時間的早晚. 當人民幣升值之時, 也就是大陸股巿要長期走一個大多頭行情的開始, 你只要看看台灣股巿當初的漲幅, 大約就可以想像大陸的股巿可能會有什麼樣的漲幅了.

人民幣升值, 大陸股巿上漲, 台股自然會水漲船高, 但是漲得多高, 應該看兩岸三通的實施快慢以及實施的規模大小而定.我個人也相信陳總統應該會在大選前將兩岸大三通的議題浮上檯面, 目的是為拉抬台股, 為總統大選造勢. 而且當前大陸當局正因為香港23條立法問題遭受港人強烈反抗而灰頭土臉之際, 如果台灣願意在此時表達善意而提出三通,那大陸歡迎都來不及怎麼可能會反對. 阿扁總統謂不會在一中之下談三通, 這也是選舉的障眼法而已. 因為老共從來也沒有說過台灣要先承認一中, 中共才願三通. 老共很清楚兩岸三通是達成一個中國的”必要條件”,沒有實質的三通, 那麼一個中國的口號只是淪為空談而已. 老共不會笨到為了一個虛幻的原則, 卻犠牲了實際的政策內涵.

目前台股的電子股漲幅已大, 而蕭萬長已提出空運貨物可以直航, 所以應該快要到應把電子股轉移到中概傳產股的時候了, 當電子股進入整理, 而換中概傳產為主流, 則行情可以穩步向前, 不怕擔心會有太大幅度的回檔. 如此一來行情一波接一波, 政治利多一個接一個, 當明年總統大選前, 如果台股指數能夠穩定在七至八千點時, 則阿扁連任的勝算還真是不小呢.

最後我順便提一下我對台灣房地產前景的看法. 前日立法院通過不動產證券化的法案, 所以這兩日營建股大漲. 但是我個人長期而言, 仍然不看好台灣的房地產. 理由很簡單, 兩岸若是大三通,必然對台灣房地產是負面影響, 而大三通跟人民幣升值一樣, 也是早晚的事而已. 我對於房地產價格有一”連通管理論”, 我們在小學時都學過, 兩個不同高低水位的玻璃筒, 如果用一根管子將之連接起來,使兩者相通, 則最後的結果是兩者的水位會趨向一致. 水位的高低就是房地產價格的高低, 當兩個不同巿場之間的流動愈來愈順暢之時, 則此兩個巿場的房地產價格將趨向一致. 這個原理在香港及深圳之間已經發生, 當兩者之間的口岸(如羅浮口岸或洛馬洲口岸), 進出愈便利時, 兩地的房地產價格就趨向一致, 深圳房價上漲而香港下跌. 兩三的大三”通”也是通, 就是一種連通管, 長期間兩岸往來進出更便利的話, 我實在不敢對台灣的房地產過度樂觀.


William 寫於 2003年7月16日