恢複投資組合平衡(rebalancing)，包括采取行動來確保目前的投資組合特性，以期盡量接近當初所設定的資産配置目標。由于市場的力量，會造成不同資産價值的增減，因此它們占投資組合的比重也將隨之改變。若想維持預期的資産組合，投資人就必須賣出相對上漲的資産，並且買進相對下跌的資産。除非投資人有系統地恢複投資組合的平衡，否則現有投資組合的報酬與風險特性，就必然與預期組合的特性出現落差。

恢複組合平衡的行為，與正常的認知大異其趣；在正常的市場狀況下，有系統地恢複平衡，表示減碼贏家而加碼輸家。這種做法違背一般的看法，當碰到極端的市場狀況時，要恢複投資組合的平衡，投資人的勇氣就面臨重大考驗。凶險的空頭市場會發出大幅加碼的信號，而異常的多頭市場則會要求大量賣出市場的贏家。當市場出現劇烈變化時，投資人就必須展現出對自己信念的勇氣。

當部分地加碼或減碼基金的投資時，明智的投資人應該考慮到對投資組合配置的影響，加碼投入資金于低估的資産類別裏，如此既可讓整體投資組合更接近原先的目標，同時也不會增加額外稅賦。相同地，減碼高估的資産可以讓整體組合與目標接近，但是在減碼時，投資人應該考慮是否會增加稅賦。實際上，高估的資産通常包含已增值的有價證券，一旦賣出就要課稅，因而使投資人有所顧忌，就放棄減碼的行動。

在恢複投資組合平衡時，應稅的投資人會運用很多方法，來避免增加額外的課稅負擔。細心的投資人，會將新資金直接投入低估的資産，讓目前組合的資産配置，能夠盡量吻合預期目標。如果投資人有已實現的資本損失，就可以用來抵消其他的已實現資本利得，在這種情況下，恢複組合的平衡就不影響稅賦。另外，投資人也可以運用所得稅遞延帳戶，來執行恢複平衡，這樣就可以避免在調整過程中，增加額外的所得稅。在恢複投資組合的平衡時，稅賦的考量扮演著重要的角色，雖然恢複組合平衡，對維持適當的資産配置目標很重要，但是很少人真正有系統地去執行恢複組合平衡的動作。

美國教師保險及年金協會——大學退休權益基金(TIAA-CREF)最近曾經針對它的基金投資人做過一項調查，結果顯示這些在大專院校服務的投資人，大多數都不關心投資組合資産配置的問題，而且這些投資人很少采取行動，來恢複投資組合平衡，這點令人十分驚訝。假如一群受到高等教育的專業人士，都無法有系統地恢複投資組合的平衡，相信絕大多數的一般投資人就更不可能這樣做了。

　　

恢複投資組合平衡的心裏面

反向投資 (contrarian)行為，是大多數投資策略成功的關鍵。不幸地，人類的天性會因為跟隨集體行動，而獲得自我正面肯定(positive reinforcement)，這就像莎莉·鮑爾斯(Sally Bowles)在電影《酒店》(Cabaret)裏說的一段名言：“每個人都愛贏家，所以沒有人喜歡我。”反向投資行為需要避開贏家，並逆向擁抱被遺棄的輸家。但是多數人剛好采取相反的做法。

實際上，商業界通常是獎勵能夠追隨潮流的趨勢者。由于企業會加碼成功的策略並且砍掉賠錢的布局，而後帶來商業上的成功；管理階層則是投入更多的資源在贏家，從而創造出美好的結果；經理人為了減少損失，只會分配稀少的資源給賠錢者。在這種達爾文式的商場裏，成功培養出成功(success breeds success)。

在投資界裏，失敗會播下未來成功的種子。投資物美價廉但是失去投資人關愛的股票，往往比較容易創造出更佳的獲利。反倒是投資價格已高漲的當紅股票，不容易獲利。未受到投資人青睐的股票，股價本身都已有相當程度的低估，因此可以提高預期報酬。而當紅股票所出現的溢價，則會降低預期報酬。

大部分投資人覺得認同市場主流的投資，比較令人安心，因為自己的看法和多數人相似而産生安全感。這種多數人的態度與行動，創造出共識；顯然地，只有少數投資人不願意追隨市場主流。不過，一旦多數投資人改而采納原先不認同的非主流看法時，以往少數人的看法，就會變成廣受支持的想法。

采取並且維持非主流的投資部位，需要有堅強的信念與毅力，因為朋友間所談論的，通常是與你完全不同的投資計劃，媒體推銷的看法和你的看法也多有分歧，券商則鼓勵投資人賣出昨日的輸家，並且買進昨日的贏家。面對這種表面上壓倒一切的共識時，成功的反向操作者(contrarian)會對各方的勸說視若無睹。

建立一個反向投資的部位，僅僅是整體作戰計劃的中途站，反向操作者若未能沈著地堅守立場，就注定會失敗。假設有一位投資人剛開始時避開當時的熱門股，可是隨著時間的拉長，這位態度不夠堅強的投資人終于屈服了，然後追隨著市場樂觀的想法。在買進最熱門的股票後，接下來市場就會達到瘋狂的高點，使得投資人在出現損失後，卻又無法賺到錢來彌補虧損。采取反向操作的立場，卻又無法堅持己見的投資人，最後的結局就會很慘。

恢複平衡是一種很崇高的理性行為，它表示在市場變動時，能夠堅守自己的投資組合目標，賣出表現相對強勢者，並且買入表現相對弱勢的標的。換言之，有紀律的恢複平衡操作者，會賣出熱門股，並且買進冷門股。當市場處于正常情況下，恢複平衡僅僅需要一些毅力，可是碰到市場異常波動時，要恢複組合的平衡，就需要極大的勇氣。

　　

1987年股市大崩盤後投資人的行為

在市場出現劇烈變動時，要求采取行動去恢複投資組合平衡，真的很困難，投資人面對的機會與風險，就是買進突然暴跌的資産，同時賣出突然暴漲的資産。其中的機會在于買低賣高，而風險則是當買進的續跌、賣出的續漲時，投資人卻無法堅持下去。

1987 年的股票大崩盤，是市場巨幅波動的好教材。1987年10月19日美國股市突然崩盤，當天S&P 500指數下跌23%，這種史無前例的大跌，可說是挑戰市場機率分配的可能性。根據過去每日的波動率，這種下跌代表著25個標准差的乖離。就外行人而言，這種25個標准差的乖離根本不可能發生。(注:在常態分配下,乖離一個標准差發生的機率為1/20,如果每年有250個交易日,乖離八個標准差發生的機率為每3兆年發生一次,而乖離達到25個標准差的情形根本不可能發生。)

這種史無前例的全球股市大崩盤，撼動投資大衆對市場的信心，市場所謂的權威人士紛紛看壞後市，並且預測股票投資未來不看好，新聞媒體則無情地大量報道壞消息。當面對國際間全面性悲觀的大環境下，有決心恢複組合平衡的投資人，卻必須買進股票來符合資産配置目標，很清楚的，在一般人眼裏，他們認為這樣的舉動很輕率而且不理性。這時候，只有很少數人擁有足夠的毅力，去執行恢複組合平衡。

從1987年大崩盤前後的共同基金配置資料，可以讓我們了解當時投資人的行為。不過請留意：共同基金的資料，並無法代表一般人的整體資産負債表。盡管如此，基金配置的變動對了解投資人行為仍然深具參考性。先看看1987年9月底(即市場暴跌三周前)的共同基金配置情況，當時因為投資人熱衷于股市，股票基金持有比重達到數年來最高的28%，債市在股市多頭時遭到冷落，債券基金比重降至1年來最低的30%，而貨幣市場基金更從幾年前的60%下跌到37%。

如果投資人遵循有紀律的恢複組合平衡方法，崩盤後的基金配置應該與崩盤前相似。但是從上述資料，根本看不出投資人曾經試圖恢複投資組合的平衡，股票基金比重從28%下跌到22%，幾乎較9月的比重少了25%。債券基金因為受惠于股市的下跌，比重由30%增加到32%。而代表安全避風港的貨幣基金比重，則由37%提高為42%。如同表1所示，短短2個月內，投資人突然大幅降低股票比重，轉而擁抱債券與現金。





從共同基金的資金變化同樣可以看到相同的情況。1987年7月時，股市進入第5年的多頭市場，5年期間股市大約上漲了4倍。如同表2資金流向所描述，股市的強勁表現，煽起了投資人的貪念。在1987年崩盤前的6個月裏，投資人的貪婪激發170億美元的資金流入股票基金，投資人同期間從債券基金抽出60億美元，從貨幣市場基金抽出70億美元。但是股市崩盤後，資金流向就完全走樣，當投資人由貪婪轉為恐懼時，投資人忽然從股票基金猛然抽走100億美元，並且從債券基金抽走30多億美元。投資人尋找安全避風港時，貨幣市場基金成為唯一的受益者，短期間流入的資金就高達290億美元。投資人在崩盤前後買高賣低的這種操作手法，很難創造滿意的投資報酬。不論依據股市崩盤後一段時間的資産配置比例，或是資金流向的數字，兩者都指出投資人並未采取任何恢複組合平衡的行動。事實上，投資人崩盤前追漲與崩盤後殺跌的操作方式，使資産恢複平衡的效果更加惡化。





因為股市崩盤引發資金于恐懼中撤出風險性資産的行為，將損害整體投資組合在未來幾年的表現。在股市暴跌後，投資人重回股票市場的速度很慢，在隨後的四年，投資人持有股票基金的比重，才終于恢複崩盤前的水准。遺憾的是，在隨後的有史以來的最大多頭行情裏，基金投資人反而保有較高的現金與較低的股票基金。